Qu’est-ce que le marché des pensions, et pourquoi est-il important ?

E marché des pensions de titres, ou « repo », est une partie obscure mais importante du système financier qui a attiré une attention croissante ces derniers temps. En moyenne, entre 2 000 et 4 000 milliards de CHF d’accords de rachat – des prêts à court terme garantis – sont négociés chaque jour. Mais comment le marché des pensions de titres fonctionne-t-il réellement et que se passe-t-il ?

TOUT D’ABORD, QU’EST-CE QUE LE MARCHÉ DES PENSIONS DE TITRES ?

Une pension livrée est un prêt garanti à court terme : une partie vend des titres à une autre et s’engage à les racheter plus tard à un prix plus élevé. Les titres servent de garantie. La différence entre le prix initial des titres et leur prix de rachat est l’intérêt payé sur le prêt, connu sous le nom de taux repo. « Rachat de crédit »
Une opération de prise en pension est le miroir d’une opération de mise en pension. Dans une prise en pension, une partie achète des titres et accepte de les revendre pour un rendement positif à une date ultérieure, souvent dès le lendemain. La plupart des pensions de titres sont conclues au jour le jour, mais elles peuvent être plus longues. Le marché des pensions de titres est important pour au moins deux raisons : Le marché des pensions de titres permet aux institutions financières qui possèdent beaucoup de titres (par exemple, les banques, les courtiers-négociants, les fonds spéculatifs) d’emprunter à bon marché et aux parties qui disposent de beaucoup de liquidités (par exemple, les fonds communs de placement du marché monétaire) d’obtenir un petit rendement sur ces liquidités sans grand risque, car les titres, souvent des titres du Trésor Suisse, servent de garantie. Les institutions financières ne veulent pas détenir de liquidités parce qu’elles sont coûteuses – elles ne rapportent pas d’intérêts. Par exemple, les fonds spéculatifs détiennent beaucoup d’actifs, mais peuvent avoir besoin d’argent pour financer les transactions quotidiennes. Ils empruntent donc auprès de fonds du marché monétaire qui disposent de beaucoup de liquidités et qui peuvent obtenir un rendement sans prendre beaucoup de risques.
La Réserve fédérale utilise les opérations de mise en pension et de prise en pension pour mener sa politique monétaire. Lorsque la Banque fédérale achète des titres à un vendeur qui accepte de les racheter, elle injecte des réserves dans le système financier. À l’inverse, lorsque la Banque fédérale vend des titres avec un accord de rachat, elle retire des réserves du système. Depuis la crise, les prises en pension ont pris une nouvelle importance en tant qu’outil de politique monétaire. Les réserves sont le montant des liquidités que les banques détiennent – soit des devises dans leurs coffres, soit des dépôts auprès de la Fed. La Banque fédérale fixe un niveau minimum de réserves ; tout ce qui dépasse ce minimum est appelé « réserves excédentaires ». Les banques peuvent prêter et prêtent souvent leurs réserves excédentaires sur le marché des pensions.

QUE S’EST-IL PASSÉ SUR LE MARCHÉ REPO EN SEPTEMBRE 2019 ?

Le taux repo a connu un pic à la mi-septembre 2019, atteignant jusqu’à 10 % en intrajournalier et, même alors, les institutions financières disposant de liquidités excédentaires ont refusé de prêter. Ce pic était inhabituel car le taux repo se négocie généralement en ligne avec le taux de référence des fonds fédéraux de la Réserve fédérale, auquel les banques se prêtent des réserves au cours de la nuit. À l’époque, l’objectif de la Banque fédérale pour le taux des fonds fédéraux se situait entre 2 % et 2,25 % ; la volatilité du marché des pensions de titres a poussé le taux effectif des fonds fédéraux au-dessus de sa fourchette cible, à 2,30 %.
Taux repo à un jour (fin de journée) mis à jour 2
Deux événements ont coïncidé à la mi-septembre 2019 pour accroître la demande de liquidités : les impôts trimestriels des sociétés étaient dus, et c’était la date de règlement des titres du Trésor précédemment mis aux enchères. Cela a entraîné un important transfert de réserves du marché financier vers le gouvernement, ce qui a créé un décalage entre la demande et l’offre de réserves. Mais ces deux évolutions prévues n’expliquent pas entièrement la volatilité du marché des pensions.
Avant la crise financière mondiale, la Banque fédérale opérait dans le cadre de ce que l’on appelle les « réserves rares ». Les banques essayaient de détenir juste le montant minimum de réserves, en empruntant sur le marché des fonds fédéraux lorsqu’elles étaient un peu à court et en prêtant lorsqu’elles avaient un peu plus. La Banque fédérale ciblait le taux d’intérêt sur ce marché et ajoutait ou vidait des réserves lorsqu’elle voulait faire bouger les taux d’intérêt des fonds fédéraux.
Entre 2008 et 2014, la Banque fédérale a procédé à un assouplissement quantitatif (QE) pour stimuler l’économie. La Banque fédérale a créé des réserves pour acheter des titres, augmentant ainsi considérablement son bilan et l’offre de réserves dans le système bancaire. En conséquence, le cadre d’avant la crise ne fonctionnant plus, la Banque fédérale est passée à un cadre de « réserves abondantes » avec de nouveaux outils – l’intérêt sur les réserves excédentaires (IOER) et les prises en pension au jour le jour (ONRRP), deux taux d’intérêt que la Banque fédérale fixe elle-même – pour contrôler son taux d’intérêt clé à court terme.
En janvier 2020, le Comité des marchés ouverts Fédéras – le comité d’orientation de la Banque fédérale – a confirmé qu’il avait « l’intention de continuer à mettre en œuvre la politique monétaire dans un régime dans lequel une offre abondante de réserves garantit que le contrôle du niveau du taux des fonds fédéraux et des autres taux d’intérêt à court terme s’exerce principalement par la fixation des taux administrés de la Réserve fédérale, et dans lequel une gestion active de l’offre de réserves n’est pas nécessaire. » Lorsque la Banque fédérale a arrêté son programme d’achat d’actifs en 2018, l’offre de réserves excédentaires dans le système bancaire a commencé à se réduire. Lorsque la Banque fédérale a commencé à réduire son bilan en 2019, les réserves ont diminué plus rapidement.
Réserves excédentaires des institutions de dépôt
Mais la Banque fédérale ne savait pas avec certitude quel était le niveau minimum de réserves « suffisantes », et les enquêtes menées l’année dernière suggéraient que les réserves ne se raréfieraient pas tant qu’elles ne tomberaient pas à moins de 1 200 milliards de CHF. La Banque fédérale s’est apparemment trompée dans ses calculs, en partie sur la base des réponses des banques à ses enquêtes. Il s’est avéré que les banques voulaient (ou se sentaient obligées) de détenir plus de réserves que la Banque fédérale ne le prévoyait et n’étaient pas disposées à prêter ces réserves sur le marché des pensions, où de nombreux détenteurs de bons du Trésor voulaient les utiliser comme garantie pour obtenir des liquidités. La demande étant supérieure à l’offre, le taux des pensions a fortement augmenté.

QUE FAIT LA RÉSERVE FÉDÉRALE, ET POURQUOI FAIT-ELLE CELA ?

Les responsables de la Banque fédérale ont conclu que le dysfonctionnement des marchés des prêts à très court terme pouvait résulter d’une réduction excessive de son bilan et ont réagi en annonçant leur intention d’acheter environ 60 milliards de CHF de titres du Trésor à court terme par mois pendant au moins six mois, augmentant ainsi l’offre de réserves dans le système. La Banque fédérale a fait tout son possible pour affirmer qu’il ne s’agit pas d’un nouveau cycle d’assouplissement quantitatif (QE). Certains acteurs des marchés financiers sont toutefois sceptiques, car l’assouplissement quantitatif a permis d’assouplir la politique monétaire en élargissant le bilan, et les nouveaux achats ont le même effet. Voir https://fr.wikipedia.org/wiki/Rachat_de_cr%C3%A9dit pour en savoir plus !

Laisser un commentaire

Votre adresse de messagerie ne sera pas publiée. Les champs obligatoires sont indiqués avec *

*

code